专业委员会
华夏银行战略发展部 张宝山
一、定向降准是央行货币政策操作的创新手段
与大多数国家单一通胀目标制或就业与通胀双目标制不同,我国货币政策实行多目标制,稳增长、控通胀、促就业、惠民生、保持国际收支基本平衡等均可视为央行重要的政策目标。货币政策的多目标制加大了货币政策工具选择的难度。为应对金融危机冲击,世界各国普遍实施了大规模的宽松货币政策,目前这些政策的效果正在日益弱化且副作用越来越大,市场呼吁货币当局推出更低成本、更精准、副作用更小的调控政策,在此背景之下,定向调控类的货币政策应运而生。比较典型的定向调控类的货币政策包括:欧洲央行的定向长期再融资计划、美联储的扭转操作、英格兰银行的融资换贷款计划,以及我国央行推出的定向降准政策和低利率抵押补充贷款等。定向降准是在后金融危机时期,我国央行推出的一种有中国特色的尝试进行精准调控流动性的货币政策操作的创新手段,定向降准逐渐成为央行最常用的政策工具。2011年12月5日之前,我国商业银行存款准备金率达到了近年来的最高点为19.5%~21.5%,自此之后进入了降准通道,截至目前,一共对存款准备金率实施了15次下调,其中4次普降、7次定向降准、4次普降+定向降准。
降准通道中我国央行历次调整存款准备金率情况
央行实施定向降准政策的初衷是试图通过精准释放流动性,以此来促使商业银行加大对三农、小微公司以及债转股等支持力度,达到促进实体经济发展、结构化去杠杆的稳定经济增长效果。近期,央行定向降准政策凸显三个的特点。
其一,央行货币政策独立性增强。央行未跟随美国加息步伐,反而开启新一轮降准周期,这标志着中美货币政策的"脱钩",央行保持货币政策独立性,以国内经济为主的操作模式,这种模式在较强的资本账户管理以及人民币汇率扩大波动区间的情况下,是可行的,也是必要的。
其二,央行货币政策的预期性增强。此前三次国务院提及定向降准工具,之后一周内确实都有降准政策落地。2018年9月26日,国务院发布《对于推动创新创业高质量发展打造"双创"升级版的意见》,提出"完善定向降准、信贷政策支持再贷款等结构性货币政策工具",10月6日央行发布定向降准;2018年6月20日和2017年9月27日,国务院常务会议均提及定向降准后,同年6月24日和9月30日央行随即宣布定向降准,央行货币政策愈加透明,市场对政策的预期性明显增强
其三,央行以定向降准之名行普降之实。10月15日起实施的定向降准,共释放资金约12000亿元,其中约4500亿元用于偿还到期的中期借贷便利,另外约7500亿元为此次释放的增量资金;7月5日起实施的定向降准,虽然也是以定向支持"债转股"和小微公司融资为名,但是降准受益机构几乎涵盖了所有商业银行,并且降准释放出来的资金并不必然配置到债转股业务上,需要其他的配套支持政策。
二、定向降准的主要影响
相比于其他货币政策工具,调整存款准备金对经济的刺激力度较强,同时,其对公众的预期和信心也有着显着的影响。通常来讲,降低存款准备金率表达了央行放松银根的政策导向和巩固调控目标的决心,在心理上对投资将起到一定的影响,对于提振公司、市场的信心作用明显。定向降准属于降准的一种类型,但不是全面降准。定向降准政策对我国银行业的影响主要表现为:
其一,央行投放基础货币的通道改变。过去通过升准围造了一个流动性池子,自经济进入新常态以来,国际收支趋于平衡,通过外汇占款投放基础货币的方式发生根本变化,央行实施"定向"或"普降+定向"的降准方式后,基础货币的投放方式开启了从过去依靠外汇占款增加,逐步向以商业银行派生贷款为主转变的进程,货币政策的主动调控能力得到了提高。
其二,央行定向降准能够提高商业银行收益。定向降准置换一部分央行借贷资金,能够进一步增加银行体系资金的稳定性,优化商业银行和金融市场的流动性结构,降低银行资金成本,进而降低公司融资成本。从银行业整体来看,降准释放出来的流动性可以配置到收益性更高的资产上去,生息资产收益率较高且存款比重较大的银行将在降准中获益更多。同时,释放出来的增量资金,可以增加金融机构支持小微公司、民营公司和创新型公司的资金来源,促进提高经济创新活力和韧性,增强内生经济增长动力,推动实体经济健康发展。作为我国金融体系的支柱,商业银行通过加强对负债和流动性的管理,制定合理的信贷政策,将释放的资金真正引入到实体经济中去,这样才能更好地实现降准的目的。
其三,央行定向降准可能会影响银行存款的稳定性。存款准备金率的下调可以提高银行存款的派生能力,通过"乘数效应"增加货币供应量,从而缓解银行存款流失压力,降低银行的流动性风险。但是,差别化的融资成本可能会影响银行存款的稳定性,定向获得更大降准幅度的银行,其负债成本略有下降,该类机构可以在存款价格上一浮到顶或者通过更高收益率的理财产物,吸引其他银行客户,进而造成大型银行存款的流失,揽存压力和吸存成本抬升。
其四,通过作用于同业拆借市场间接影响商业银行资金的定价能力。存款准备金率的降低使得市场可供交易的资金增加,对资金主力供给方的大型银行的定价能力形成考验。
当前,我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段,经济下行和结构调整压力引致增长政策目标重要性上升,同时受中美贸易摩擦升级和美元强势等多种因素影响,人民币汇率呈现明显的贬值压力,对外币值稳定目标的重要性也同样不能忽视。"定向"或"普降+定向"的降准方式对稳增长的政策意图明显,但同样对货币政策目标的稳定汇率和抑制通胀有何影响。对人民币汇率影响方面,央行在2016年2季度货币政策执行报告中曾指出,频繁降准会大量投放流动性,促使市场利率下行,加上其信号意义较强,容易强化对政策放松的预期,导致本币贬值压力加大,外汇储备下降,这也是央行始终未曾降准的原因。但是,自此之后央行实施了逆周期调节因子、远期售汇准备金等外汇宏观审慎管理措施用于应对人民币贬值压力,央行货币政策拥有了更多自由度来应对国内稳增长的压力。年初以来的四次定向降准,只是弥补了银行体系流动性缺口,优化了流动性结构,银根并没有放松,市场利率是稳定的,广义货币(M2)和社会融资规模增长率与名义GDP增长率基本匹配,对人民币不会形成贬值压力。对CPI影响方面,数据显示近期定向降准对CPI的上行并无直接关系,2018年2月CPI为2.9%,处于较高水平,但是通胀主因源自于春节错位因素;二季度CPI回落至2%以下,主要受猪肉降价等食品价格下行因素;三季度CPI触底回升,主要受猪肉价格跌幅收窄,以及交通通信、教育娱乐等非食品价格上升因素。
三、应对定向降准的对策建议
未来如果外汇占款与资金外流情况没有明显好转,经济下行压力始终不减,"普降+定向",或单独的普降、定向降准仍然是大概率事件。原因有三:首先,国外很多国家已经取消了存款准备金制度,例如英国、澳大利亚、加拿大等,即使有存款准备金要求的,例如美国、欧盟、日本、台湾等一般在1%~4%左右;其次,存准金制度的存在本身就是对金融资源的极大浪费;最后,随着外汇储备降低,存款准备金"蓄水池"意义已经降低。所以,对于商业银行来讲,未来制定相应的对策来积极应对降准政策具有重要意义。
定向降准是央行通过精准调控流动性支持经济结构调整的货币政策操作创新手段,鼓励金融机构更多地将信贷资源配置到三农、小微公司及重大水利工程、债转股等重点领域和薄弱环节。因此,未来商业银行可以从两方面着手应对。一方面,商业银行要关注和研究"定向降准"对自身的影响,贯彻落实国家金融方针和政策,积极向监管机构做好汇报和沟通工作,及时统计在小微、三农、债转股等领域的信贷支持数据,争取后续的定向降准能够惠及自身。另一方面,积极做好资产负债的精细化管理,做好资金来源与运用的统筹管理,扩大低成本的负债来源,加强主动管理高成本负债;有效利用信贷、投资资源,做好资产运用和期限管理;提前储备优质的信贷、投资项目,在进一步降准时,能够尽快将释放出的资金合理运用。
此外,政府、央行及监管机构需要更加深入地研究定向降准政策。一是定向降准货币政策的传导渠道需要进一步打通,货币政策仅能调控基础货币,基础货币投放后能否进入实体经济仍依赖银行信贷投放,但是该环节传导受到阻滞,央行通过定向降准的形式提供有限的流动性时,商业银行的行为选择是不确定的。二是除了降准之外还需要出台更多其他政策,定向降准后所对应的货币乘数提升呈现明显的边际递减效应,显然稳增长、促发展目标非降准单一政策所能简单实现的,未来在降准之外需要关注更多其他政策,迫切需要进一步通过减税降费释放改革红利。
